影子银行亟待去污名化：真实作用需要进一步研究

当金融骗子、庞氏骗局等等报道充斥的时候，我们似乎正在见证一个败坏的金融系统。当坏账飙升、货币空转、金融风险等各种批判涌向狂奔的影子银行时候，看上去在这个领域从业者的价值和工作的努力已经被消解了。

这些批评已经波及到中国金融创新的进程和环境。其实，我们大可拿数据来实证一下，看看中国金融的效率究竟是如何发展的，而备受批评的影子银行在其中又扮演何种角色。

影子银行体系的产出，还找不到很好的方法来衡量，我们可以采取一个间接的方法来观察。可以先来分析中国整体金融的效率，然后看在整体金融效率变化的趋势中，影子银行可能发挥的作用来做观察。

整体金融的效率怎么衡量？全部融资额与所有经济成果的比例关系是一个指针。我们可以将金融效率，看作是金融体系寻求将资金向更高收益资产配置的结果。基于这个定义，对于金融效率的认知可以有一个简单的理解：如果金融体系将资金配置到收益率更高的资产，则在资金量一定的情况下，整体的产出扩大，此时金融效率提升；相反，金融效率下降。

简而言之，可以用单位融资额所产出的GDP的变化，来衡量金融效率的变动。

对应到具体的统计数据，会有很多争议。包括衡量产出的GDP这个指标，有关GDP统计是否失真的讨论，一直就没有停止。很多人拿其它的指标，比如发电量、铁路货运量等等合成一个指数，来衡量经济产出。不过，如果从拉长的时间看，即使这些统计存在着误差，由于其统计方法和口径有一致性，因此，从长期看，还是能够反应趋势的。

社会融资规模的指标也是如此。根据央行统计的定义，社会融资规模是指一定时期内实体经济从金融体系获得的全部资金总额。批评这个指标的人认为，社会融资渠道和方式推陈出新，而影子银行体系越来越多的融资并没有被统计。不过就中国影子银行的特性看，影子银行的资金来源大部分还是来自银行。他们被称银行的影子，这一点有广泛的共识。在这个意义上，央行统计的这个社会融资规模指标，仍然是最具备参考价值的指标。

这些数据不尽完美，但上面的分析表明：基于在趋势上的观察，用这两个指标来衡量中国金融效率，是具有参考意义的。

从最近几年的上述数据的表现看，中国金融效率正在大幅改善。梳理最近十年的数据可以发现，中国的金融效率经历了一个下滑然后抬升的过程。

2005年之后，中国单位社会融资规模能够产生的GDP迅速下降，从6元以上，迅速下滑到2009年的2.51元的低谷。这个时期是中国经济增长最为迅速的时期。这个时期也被认为是中国粗放式增长的黄金时代。这个下滑，客观反映了中国资产的收益率，随着经济外延式粗放发展边际效应递减的情形。

这样的情形在2009年走到了尽头。下滑趋势自2010年开始反转，这一年之后，中国金融效率开始了一个趋势性提升的过程。单位社会融资规模的产出从2元区间，回弹到3以上，2015年之后，回复到4元以上。

这个金融效率回弹的时间区间里，很多测算表明，中国全要素生产率（产出与全部要素投入之比）是在下降的。相较之下，金融效率的提升显然意义重大。

这个金融效率回升的过程，伴随的是中国影子银行份额的持续扩大。根据方正证券经济学家任泽平的测算，中国的影子银行总资产在银行业总资产盘子中的比重，在2010年占比17%，然后进一步开启了一个持续扩大的过程。2012年占银行业总资产的1/4，次年达到了3成，2016年达到了44%。

考虑到，影子银行体系的融资者，大部分都是无法从银行体系融资且规模巨大的现实，这个现象，提示了影子银行在提升中国金融效率中的角色和作用。

影子银行的资产比重迅速扩大的同时，中国金融效率持续提升表明，影子银行的发展与中国金融效率的提升具有相关性的可能性非常大，因此，对影子银行低效率的批评是不一定立得住脚的。

当然，由于我们无法直接测算影子银行融资所支撑的产出情况，因此我们亦无法直接描画影子银行效率的变化。但无论如何，当下金融空转虚耗、资金脱实向虚，金融支持实体经济的效率下降的结论还需要更多的实证。

现实中，各方都倾向于把中国影子银行的迅速扩大作为风险因素来看待。但是不应忘记，影子银行本质上仍然是连接借贷双方的一个重要环节，上面的数据表明，影子银行体系仍然具备向更高收益资产配置资金的能力，同样具有优化社会资金配置效率的一面。

这个结论的政策含义是：对于影子银行风险不应过度夸大，其真实作用需要进一步研究。在策略上，应该把它作为构成中国金融效率趋势性提升过程中的重要参与者来考量。